編者按：2025年年終，啟明創(chuàng)投主管合伙人胡旭波在接受投資界采訪時，復盤了2025年創(chuàng)新藥板塊崛起的行業(yè)脈絡，拆解了啟明創(chuàng)投逆勢投資醫(yī)療創(chuàng)新領域的決策邏輯。談及中國醫(yī)療創(chuàng)新最關鍵的跨越，他強調行業(yè)正從局部單點突破向大規(guī)模全面突破邁進：一方面以工程化能力加速創(chuàng)新落地，另一方面憑源頭創(chuàng)新角逐全球市場。展望未來，胡旭波表示，license-out的爆發(fā)只是開端，具備全球競爭力的原創(chuàng)成果將持續(xù)涌現，而構建健康的產業(yè)生態(tài)，需要資本、企業(yè)與國際市場的深度協(xié)同。
啟明創(chuàng)投微信公眾號經授權轉載。
啟明創(chuàng)投主管合伙人胡旭波
2025年已近尾聲，若要回顧今年創(chuàng)投圈的關鍵時刻，創(chuàng)新藥高漲一幕無法略過。
回想前兩年，醫(yī)療行業(yè)經歷估值回調，醫(yī)療投資一度趨于沉寂。市場情緒悲觀之際，啟明創(chuàng)投主管合伙人胡旭波卻和團隊做出重要決策——繼續(xù)重點投資創(chuàng)新藥和器械領域，尤其是有重大臨床突破潛力的領域。
現在回頭看，當初的決定看起來是個正確的選擇：今年，創(chuàng)新藥板塊成為明星，港股盛況更是歷歷在目——IPO鐘聲不斷，十倍股頻現，指數一度飆升逾100%。甚至有投資人將2025年稱為“醫(yī)藥翻身之年”。
“這只是開始?！毙兄聊杲K，胡旭波與投資界聊起中國醫(yī)療創(chuàng)新的起起伏伏。他相信，中國創(chuàng)新已邁入關鍵節(jié)點，正從局部單點突破向大規(guī)模全面突破邁進。以年初DeepSeek出圈為代表，中國創(chuàng)新歷經了從跟進到自我革新的階段，未來工程化能力還將持續(xù)提升；創(chuàng)新藥領域正從部分技術平臺、產品線的突破，向整個體系突破邁進，醫(yī)療器械領域的創(chuàng)新企業(yè)則憑借突破性的臨床設計和顯著供應鏈優(yōu)勢穩(wěn)步開始全球化發(fā)展。未來5-10年，更多具有高度原創(chuàng)性的研發(fā)成果有望在中國的實驗室誕生，并為全球醫(yī)藥創(chuàng)新做出貢獻。
01/
出手醫(yī)療創(chuàng)新最重VC
回顧2025年，啟明創(chuàng)投在醫(yī)療創(chuàng)新領域投資了超30個項目，出資超30億元，其中部分投資是2024年下半年決策——啟明創(chuàng)投的醫(yī)療投資歷來是一張晴雨表。
印象深刻的包括康諾思騰。這是一家誕生于中國香港的創(chuàng)新型手術機器人獨角獸企業(yè)，創(chuàng)始人歐國威曾在香港中文大學任教，后于2019年創(chuàng)辦康諾思騰（Cornerstone Robotics），專注于研發(fā)能夠對標進口品牌的新一代國產腹腔鏡手術機器人。
帶著做中國手術機器人的創(chuàng)業(yè)抱負，歐國威率隊的康諾思騰于2024年開始步入商業(yè)化，完全掌握機械架構、電氣架構、軟件架構、復雜算法以及視覺影像等核心技術，自主搭建手術機器人底層技術平臺。一路走來，其身后也集結了一眾VC/PE，融資超30億元。當中，啟明創(chuàng)投是最早一批投資康諾思騰的投資人。
那是2020年，一通在酒店大堂的遠程電話讓胡旭波堅定了投資的決心。歐國威對手術機器人領域的深入理解及其“改變全球手術機器人格局”的愿景，與啟明創(chuàng)投對市場前景的判斷相契合——無論是國內尚未飽和的需求，還是國際新興市場的潛力，都預示著廣闊的空間。就這樣，啟明創(chuàng)投于2020年堅定出手，并一路陪伴至今。
今年11月，康諾思騰完成約2億美元的超募融資，吸引了包括港投公司、全球戰(zhàn)略投資者及主權基金在內的多方參與，老股東啟明創(chuàng)投等繼續(xù)加持。這已經是啟明創(chuàng)投連續(xù)五輪投資康諾思騰。
近日，啟明創(chuàng)投還迎來一個重要IPO——英矽智能，一家總部在香港、研發(fā)中心在上海的AI新藥研發(fā)企業(yè)。啟明創(chuàng)投是英矽智能的早期投資人之一，并在后續(xù)多輪融資中持續(xù)加注。英矽智能發(fā)展早期，啟明投資團隊就開始協(xié)助支持公司建立起新藥研發(fā)領導團隊，并讓AIDD的AI能力和藥物研發(fā)能力真正開始有機融合。
手握全球進展最快AI藥物——Rentosertib（ISM001-055），英矽智能于今年12月30日在港交所IPO上市，成為今年港股最大的Biotech IPO。按照每股24.05港元的發(fā)行價計算，英矽智能將通過本次IPO募集至多約23億港元，IPO市值超130億港元。、
這也意味著，啟明創(chuàng)投醫(yī)療版圖又將落袋一個百億IPO。
02/
越是市場悲觀，越是篤定出手
久違地，醫(yī)療行業(yè)熱鬧了起來。
回想2021年，中國醫(yī)藥行業(yè)在一場狂歡后急轉直下，此后便是漫長的冬天。期間，一級市場大多數投資機構將重心轉移到其他領域，出手醫(yī)療極其謹慎，甚至是避而不投。在部分投資機構內部，醫(yī)療投資人也一度處于相對邊緣的位置。
“那時候，我們始終告訴自己，要深入到第一線，積極與企業(yè)家和創(chuàng)業(yè)公司溝通交流，驗證我們所關注的創(chuàng)新的實際價值?！?/strong>行業(yè)最低谷時，啟明創(chuàng)投醫(yī)療創(chuàng)新投資團隊并未停下腳步，反而保持了密切的行業(yè)接觸，幾乎覆蓋了中國95%以上的創(chuàng)新公司。
直到2024年上半年，胡旭波的判斷逐漸清晰：啟明創(chuàng)投所堅持的——推動中國創(chuàng)新服務于全球市場——是可行且值得投入的。盡管當時醫(yī)療投資依舊冷清，啟明創(chuàng)投看到的是中國創(chuàng)新被低估的歷史性機會，胡旭波也在內部多次強調，必須把握時間窗口，果斷投資那些產品與團隊都令人信服的企業(yè)。
在這樣“非共識”的決策下，啟明創(chuàng)投成為那段時期在醫(yī)療領域投資最為活躍的VC之一，在創(chuàng)新藥和醫(yī)療器械領域投入了大量資金，自2024年5月至2025年5月的12個月內投入近40億元人民幣，可能是當時全球醫(yī)療基金里投資金額最大的中國VC基金。
今年以來，隨著全球資本對中國創(chuàng)新資產進行重新評估，加之企業(yè)自身通過產品成果、授權合作與全球布局釋放積極信號，行業(yè)整體呈現回暖態(tài)勢?！拔覀冞€是有點幸運，我們堅持的投資理念和方向在一個合適的時間點得到了初步的確認?！焙癫ǜ锌?。
回顧今年以來，A股與港股市場中市值達到千億規(guī)模的創(chuàng)新藥企已增至近10家。此間，港股創(chuàng)新藥板塊表現尤為突出，成為上漲集中的領域，相關指數一度累計漲幅超過100%，十倍股集中涌現。賺錢效應傳導，港交所門口排滿了等待上市的創(chuàng)新藥企，僅11月就有近10家公司遞交上市申請。截至當前，2025年成功在港股IPO的生物科技公司數量已較去年翻了一倍。
這當中，國際投資人的態(tài)度轉變尤為關鍵，此前主戰(zhàn)場在納斯達克的機構，2025年開始重新配置中國創(chuàng)新藥資產。背后原因在于，中國創(chuàng)新藥企業(yè)的產品開始真正意義上被業(yè)界尤其是全球制藥創(chuàng)新體系認可。
“尤其是去年下半年開始，有一批中國創(chuàng)新藥企業(yè)的臨床數據很驚艷。業(yè)界發(fā)現，原來中國公司能做得這么好，海外藥企龍頭紛紛開始跟中國創(chuàng)新藥企業(yè)合作?！焙癫ǚ治霰据喕嘏瘯r指出。
他認為，如果有更多大型國際投資機構和專業(yè)投資人將資金配置于中國的創(chuàng)新藥企業(yè)，先進入港股，未來或許進一步擴展至A股，這將有助于構建一個更加健康、可持續(xù)的生物醫(yī)藥產業(yè)生態(tài)。
03/
穿越周期，中國醫(yī)療創(chuàng)新永不落幕
醫(yī)療投資下一階段的敘事是什么？
據最新數據，2025年全球大型藥企通過許可引進（license-in）的新藥項目中，大概率有40%左右來自中國的優(yōu)秀生物醫(yī)藥創(chuàng)業(yè)公司。而2019年，這一數字是0。
這里有一個背景，即全球最大的跨國藥企，有一部分新藥通過內部研發(fā)獲得，另外很大一部分新藥是通過外部的協(xié)作，包括從中小生物研發(fā)機構、生物研發(fā)企業(yè)購買專利。過去中國是license-in，是海外先進醫(yī)藥的主要承接國。但現在情況變了，中國已經成為license-out（對外授權）的主要發(fā)源地。
行至當下，中國醫(yī)療創(chuàng)新的全球影響力正在提升，密集發(fā)生的超級BD交易是最好的印證。在胡旭波看來，BD不僅帶來現金流，也證明中國創(chuàng)新企業(yè)具備與全球頭部藥企合作的能力，更向市場證明了中國創(chuàng)新藥的價值。BD交易構建了全球化創(chuàng)新生態(tài)——中國提供優(yōu)質資產，國際藥企提供商業(yè)化渠道，形成雙贏格局。
在此過程中，中國正在形成獨特的創(chuàng)新雙循環(huán)：一方面用工程化創(chuàng)新快速降低新藥可及性門檻，另一方面用源頭創(chuàng)新構建長期技術壁壘。
因此，持續(xù)布局中國藥企出海，早已成為啟明創(chuàng)投的核心投資主題之一。團隊也從數年前開始，有意識地幫助被投企業(yè)構建全球化的能力，包括定期與海外大公司保持交流，連續(xù)四年組織啟明創(chuàng)投醫(yī)療創(chuàng)新合作伙伴開放日（Partnering Day）活動，為啟明創(chuàng)投投資企業(yè)和全球頭部藥企搭建交流合作平臺，幫助了超百家（次）全球頭部藥企和投資企業(yè)開展了數百場1對1會議。
除此之外，啟明創(chuàng)投內部也設立專門的團隊，協(xié)助投資企業(yè)了解全球醫(yī)療注冊體系和出海規(guī)則等，幫助企業(yè)走向全球。投資界拿到一組數據——截至2025年10月，啟明創(chuàng)投投資企業(yè)已簽署30項與跨國藥企及海外生物科技公司的BD交易，可披露交易總額197億美元。
“很多企業(yè)已經發(fā)展到能在全球市場上與最優(yōu)秀的公司同臺競爭的水平?！闭劶爸袊幤蟮奈磥?，胡旭波表示，“10年前，我還不敢說很多中國公司能走向全球，但現在可以了，只不過要求更高了。”
他也指出，許多中國公司規(guī)模仍較小，要參與海外市場，將面臨諸多挑戰(zhàn)——包括文化適應、對全規(guī)則的了解、組織結構的支撐，以及資金實力等?！安⒎撬衅髽I(yè)都能走到那一步，前方的道路必然充滿挑戰(zhàn)。”
起起伏伏，中國醫(yī)療投資市場經歷了過去一個周期的寒冬，今年終于有了暖意，正如大家普遍感受到醫(yī)療行業(yè)拐點的到來。走出低谷，這一波行情將持續(xù)多久？
胡旭波的心態(tài)是謹慎樂觀：“未來的路還很長，我們當前始終保持著兢兢業(yè)業(yè)的狀態(tài)，深入調研每一家企業(yè)。啟明創(chuàng)投所投的醫(yī)療公司，我們都希望它具有全球影響力——無論是新藥還是器械，都不應僅局限于中國市場，而應能在海外創(chuàng)造價值。當然，這也絕非易事?！?/strong>
醫(yī)療創(chuàng)新歷來被喻為一場耗資巨大、周期漫長的馬拉松。于醫(yī)療投資人而言，這無疑也是一場漫長的修行。或許正如胡旭波所說，一切才剛剛開始。
作者 | 周佳麗
