編者按：2025年年終，啟明創(chuàng)投主管合伙人胡旭波在接受投資界采訪時，復(fù)盤了2025年創(chuàng)新藥板塊崛起的行業(yè)脈絡(luò)，拆解了啟明創(chuàng)投逆勢投資醫(yī)療創(chuàng)新領(lǐng)域的決策邏輯。談及中國醫(yī)療創(chuàng)新最關(guān)鍵的跨越，他強調(diào)行業(yè)正從局部單點突破向大規(guī)模全面突破邁進(jìn)：一方面以工程化能力加速創(chuàng)新落地，另一方面憑源頭創(chuàng)新角逐全球市場。展望未來，胡旭波表示，license-out的爆發(fā)只是開端，具備全球競爭力的原創(chuàng)成果將持續(xù)涌現(xiàn)，而構(gòu)建健康的產(chǎn)業(yè)生態(tài)，需要資本、企業(yè)與國際市場的深度協(xié)同。
啟明創(chuàng)投微信公眾號經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。
啟明創(chuàng)投主管合伙人胡旭波
2025年已近尾聲，若要回顧今年創(chuàng)投圈的關(guān)鍵時刻，創(chuàng)新藥高漲一幕無法略過。
回想前兩年，醫(yī)療行業(yè)經(jīng)歷估值回調(diào)，醫(yī)療投資一度趨于沉寂。市場情緒悲觀之際，啟明創(chuàng)投主管合伙人胡旭波卻和團(tuán)隊做出重要決策——繼續(xù)重點投資創(chuàng)新藥和器械領(lǐng)域，尤其是有重大臨床突破潛力的領(lǐng)域。
現(xiàn)在回頭看，當(dāng)初的決定看起來是個正確的選擇：今年，創(chuàng)新藥板塊成為明星，港股盛況更是歷歷在目——IPO鐘聲不斷，十倍股頻現(xiàn)，指數(shù)一度飆升逾100%。甚至有投資人將2025年稱為“醫(yī)藥翻身之年”。
“這只是開始?！毙兄聊杲K，胡旭波與投資界聊起中國醫(yī)療創(chuàng)新的起起伏伏。他相信，中國創(chuàng)新已邁入關(guān)鍵節(jié)點，正從局部單點突破向大規(guī)模全面突破邁進(jìn)。以年初DeepSeek出圈為代表，中國創(chuàng)新歷經(jīng)了從跟進(jìn)到自我革新的階段，未來工程化能力還將持續(xù)提升；創(chuàng)新藥領(lǐng)域正從部分技術(shù)平臺、產(chǎn)品線的突破，向整個體系突破邁進(jìn)，醫(yī)療器械領(lǐng)域的創(chuàng)新企業(yè)則憑借突破性的臨床設(shè)計和顯著供應(yīng)鏈優(yōu)勢穩(wěn)步開始全球化發(fā)展。未來5-10年，更多具有高度原創(chuàng)性的研發(fā)成果有望在中國的實驗室誕生，并為全球醫(yī)藥創(chuàng)新做出貢獻(xiàn)。
01/
出手醫(yī)療創(chuàng)新最重VC
回顧2025年，啟明創(chuàng)投在醫(yī)療創(chuàng)新領(lǐng)域投資了超30個項目，出資超30億元，其中部分投資是2024年下半年決策——啟明創(chuàng)投的醫(yī)療投資歷來是一張晴雨表。
印象深刻的包括康諾思騰。這是一家誕生于中國香港的創(chuàng)新型手術(shù)機器人獨角獸企業(yè)，創(chuàng)始人歐國威曾在香港中文大學(xué)任教，后于2019年創(chuàng)辦康諾思騰（Cornerstone Robotics），專注于研發(fā)能夠?qū)?biāo)進(jìn)口品牌的新一代國產(chǎn)腹腔鏡手術(shù)機器人。
帶著做中國手術(shù)機器人的創(chuàng)業(yè)抱負(fù)，歐國威率隊的康諾思騰于2024年開始步入商業(yè)化，完全掌握機械架構(gòu)、電氣架構(gòu)、軟件架構(gòu)、復(fù)雜算法以及視覺影像等核心技術(shù)，自主搭建手術(shù)機器人底層技術(shù)平臺。一路走來，其身后也集結(jié)了一眾VC/PE，融資超30億元。當(dāng)中，啟明創(chuàng)投是最早一批投資康諾思騰的投資人。
那是2020年，一通在酒店大堂的遠(yuǎn)程電話讓胡旭波堅定了投資的決心。歐國威對手術(shù)機器人領(lǐng)域的深入理解及其“改變?nèi)蚴中g(shù)機器人格局”的愿景，與啟明創(chuàng)投對市場前景的判斷相契合——無論是國內(nèi)尚未飽和的需求，還是國際新興市場的潛力，都預(yù)示著廣闊的空間。就這樣，啟明創(chuàng)投于2020年堅定出手，并一路陪伴至今。
今年11月，康諾思騰完成約2億美元的超募融資，吸引了包括港投公司、全球戰(zhàn)略投資者及主權(quán)基金在內(nèi)的多方參與，老股東啟明創(chuàng)投等繼續(xù)加持。這已經(jīng)是啟明創(chuàng)投連續(xù)五輪投資康諾思騰。
近日，啟明創(chuàng)投還迎來一個重要IPO——英矽智能，一家總部在香港、研發(fā)中心在上海的AI新藥研發(fā)企業(yè)。啟明創(chuàng)投是英矽智能的早期投資人之一，并在后續(xù)多輪融資中持續(xù)加注。英矽智能發(fā)展早期，啟明投資團(tuán)隊就開始協(xié)助支持公司建立起新藥研發(fā)領(lǐng)導(dǎo)團(tuán)隊，并讓AIDD的AI能力和藥物研發(fā)能力真正開始有機融合。
手握全球進(jìn)展最快AI藥物——Rentosertib（ISM001-055），英矽智能于今年12月30日在港交所IPO上市，成為今年港股最大的Biotech IPO。按照每股24.05港元的發(fā)行價計算，英矽智能將通過本次IPO募集至多約23億港元，IPO市值超130億港元。、
這也意味著，啟明創(chuàng)投醫(yī)療版圖又將落袋一個百億IPO。
02/
越是市場悲觀，越是篤定出手
久違地，醫(yī)療行業(yè)熱鬧了起來。
回想2021年，中國醫(yī)藥行業(yè)在一場狂歡后急轉(zhuǎn)直下，此后便是漫長的冬天。期間，一級市場大多數(shù)投資機構(gòu)將重心轉(zhuǎn)移到其他領(lǐng)域，出手醫(yī)療極其謹(jǐn)慎，甚至是避而不投。在部分投資機構(gòu)內(nèi)部，醫(yī)療投資人也一度處于相對邊緣的位置。
“那時候，我們始終告訴自己，要深入到第一線，積極與企業(yè)家和創(chuàng)業(yè)公司溝通交流，驗證我們所關(guān)注的創(chuàng)新的實際價值?！?/strong>行業(yè)最低谷時，啟明創(chuàng)投醫(yī)療創(chuàng)新投資團(tuán)隊并未停下腳步，反而保持了密切的行業(yè)接觸，幾乎覆蓋了中國95%以上的創(chuàng)新公司。
直到2024年上半年，胡旭波的判斷逐漸清晰：啟明創(chuàng)投所堅持的——推動中國創(chuàng)新服務(wù)于全球市場——是可行且值得投入的。盡管當(dāng)時醫(yī)療投資依舊冷清，啟明創(chuàng)投看到的是中國創(chuàng)新被低估的歷史性機會，胡旭波也在內(nèi)部多次強調(diào)，必須把握時間窗口，果斷投資那些產(chǎn)品與團(tuán)隊都令人信服的企業(yè)。
在這樣“非共識”的決策下，啟明創(chuàng)投成為那段時期在醫(yī)療領(lǐng)域投資最為活躍的VC之一，在創(chuàng)新藥和醫(yī)療器械領(lǐng)域投入了大量資金，自2024年5月至2025年5月的12個月內(nèi)投入近40億元人民幣，可能是當(dāng)時全球醫(yī)療基金里投資金額最大的中國VC基金。
今年以來，隨著全球資本對中國創(chuàng)新資產(chǎn)進(jìn)行重新評估，加之企業(yè)自身通過產(chǎn)品成果、授權(quán)合作與全球布局釋放積極信號，行業(yè)整體呈現(xiàn)回暖態(tài)勢?！拔覀冞€是有點幸運，我們堅持的投資理念和方向在一個合適的時間點得到了初步的確認(rèn)?！焙癫ǜ锌?。
回顧今年以來，A股與港股市場中市值達(dá)到千億規(guī)模的創(chuàng)新藥企已增至近10家。此間，港股創(chuàng)新藥板塊表現(xiàn)尤為突出，成為上漲集中的領(lǐng)域，相關(guān)指數(shù)一度累計漲幅超過100%，十倍股集中涌現(xiàn)。賺錢效應(yīng)傳導(dǎo)，港交所門口排滿了等待上市的創(chuàng)新藥企，僅11月就有近10家公司遞交上市申請。截至當(dāng)前，2025年成功在港股IPO的生物科技公司數(shù)量已較去年翻了一倍。
這當(dāng)中，國際投資人的態(tài)度轉(zhuǎn)變尤為關(guān)鍵，此前主戰(zhàn)場在納斯達(dá)克的機構(gòu)，2025年開始重新配置中國創(chuàng)新藥資產(chǎn)。背后原因在于，中國創(chuàng)新藥企業(yè)的產(chǎn)品開始真正意義上被業(yè)界尤其是全球制藥創(chuàng)新體系認(rèn)可。
“尤其是去年下半年開始，有一批中國創(chuàng)新藥企業(yè)的臨床數(shù)據(jù)很驚艷。業(yè)界發(fā)現(xiàn)，原來中國公司能做得這么好，海外藥企龍頭紛紛開始跟中國創(chuàng)新藥企業(yè)合作?！焙癫ǚ治霰据喕嘏瘯r指出。
他認(rèn)為，如果有更多大型國際投資機構(gòu)和專業(yè)投資人將資金配置于中國的創(chuàng)新藥企業(yè)，先進(jìn)入港股，未來或許進(jìn)一步擴展至A股，這將有助于構(gòu)建一個更加健康、可持續(xù)的生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)生態(tài)。
03/
穿越周期，中國醫(yī)療創(chuàng)新永不落幕
醫(yī)療投資下一階段的敘事是什么？
據(jù)最新數(shù)據(jù)，2025年全球大型藥企通過許可引進(jìn)（license-in）的新藥項目中，大概率有40%左右來自中國的優(yōu)秀生物醫(yī)藥創(chuàng)業(yè)公司。而2019年，這一數(shù)字是0。
這里有一個背景，即全球最大的跨國藥企，有一部分新藥通過內(nèi)部研發(fā)獲得，另外很大一部分新藥是通過外部的協(xié)作，包括從中小生物研發(fā)機構(gòu)、生物研發(fā)企業(yè)購買專利。過去中國是license-in，是海外先進(jìn)醫(yī)藥的主要承接國。但現(xiàn)在情況變了，中國已經(jīng)成為license-out（對外授權(quán)）的主要發(fā)源地。
行至當(dāng)下，中國醫(yī)療創(chuàng)新的全球影響力正在提升，密集發(fā)生的超級BD交易是最好的印證。在胡旭波看來，BD不僅帶來現(xiàn)金流，也證明中國創(chuàng)新企業(yè)具備與全球頭部藥企合作的能力，更向市場證明了中國創(chuàng)新藥的價值。BD交易構(gòu)建了全球化創(chuàng)新生態(tài)——中國提供優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，國際藥企提供商業(yè)化渠道，形成雙贏格局。
在此過程中，中國正在形成獨特的創(chuàng)新雙循環(huán)：一方面用工程化創(chuàng)新快速降低新藥可及性門檻，另一方面用源頭創(chuàng)新構(gòu)建長期技術(shù)壁壘。
因此，持續(xù)布局中國藥企出海，早已成為啟明創(chuàng)投的核心投資主題之一。團(tuán)隊也從數(shù)年前開始，有意識地幫助被投企業(yè)構(gòu)建全球化的能力，包括定期與海外大公司保持交流，連續(xù)四年組織啟明創(chuàng)投醫(yī)療創(chuàng)新合作伙伴開放日（Partnering Day）活動，為啟明創(chuàng)投投資企業(yè)和全球頭部藥企搭建交流合作平臺，幫助了超百家（次）全球頭部藥企和投資企業(yè)開展了數(shù)百場1對1會議。
除此之外，啟明創(chuàng)投內(nèi)部也設(shè)立專門的團(tuán)隊，協(xié)助投資企業(yè)了解全球醫(yī)療注冊體系和出海規(guī)則等，幫助企業(yè)走向全球。投資界拿到一組數(shù)據(jù)——截至2025年10月，啟明創(chuàng)投投資企業(yè)已簽署30項與跨國藥企及海外生物科技公司的BD交易，可披露交易總額197億美元。
“很多企業(yè)已經(jīng)發(fā)展到能在全球市場上與最優(yōu)秀的公司同臺競爭的水平?！闭劶爸袊幤蟮奈磥恚癫ū硎?，“10年前，我還不敢說很多中國公司能走向全球，但現(xiàn)在可以了，只不過要求更高了?！?/span>
他也指出，許多中國公司規(guī)模仍較小，要參與海外市場，將面臨諸多挑戰(zhàn)——包括文化適應(yīng)、對全規(guī)則的了解、組織結(jié)構(gòu)的支撐，以及資金實力等?！安⒎撬衅髽I(yè)都能走到那一步，前方的道路必然充滿挑戰(zhàn)?！?/span>
起起伏伏，中國醫(yī)療投資市場經(jīng)歷了過去一個周期的寒冬，今年終于有了暖意，正如大家普遍感受到醫(yī)療行業(yè)拐點的到來。走出低谷，這一波行情將持續(xù)多久？
胡旭波的心態(tài)是謹(jǐn)慎樂觀：“未來的路還很長，我們當(dāng)前始終保持著兢兢業(yè)業(yè)的狀態(tài)，深入調(diào)研每一家企業(yè)。啟明創(chuàng)投所投的醫(yī)療公司，我們都希望它具有全球影響力——無論是新藥還是器械，都不應(yīng)僅局限于中國市場，而應(yīng)能在海外創(chuàng)造價值。當(dāng)然，這也絕非易事?！?/strong>
醫(yī)療創(chuàng)新歷來被喻為一場耗資巨大、周期漫長的馬拉松。于醫(yī)療投資人而言，這無疑也是一場漫長的修行?；蛟S正如胡旭波所說，一切才剛剛開始。
作者 | 周佳麗
